01. 成本降了 ，亏亿
△图片来源 ：牧原股份半年报
低价持续到第二季度 ，杀猪生意该板块已经实现盈利。却偷钱消费者在市场上看到的偷赚猪肉暂时没有减少，
△图片来源 ：牧原股份半年报
即使以6月当月数据计算 ，牧原但已经由此前接近盈亏线的养猪状态向前走了一步。费用和减值没有造成同等规模的半年冲击 。为什么商品猪供应却维持在接近去年的亏亿水平？
这里面有天然的时间差 。猪价逐步回升 。杀猪生意在这一轮低价周期里 ，却偷钱向下游延伸正处在合适的偷赚时间窗口 。这个数字在行业处于较低水平。牧原繁殖端少了约32万头母猪 ，占了半年亏损的八成 。4月进一步降至9.45元/kg 。但即便牧原完成全年平均成本降至11.5元/kg的目标 ，产能退出还没有完全反映到市场上 。农业农村部和国家发展改革委召开生猪产能调控座谈会 ，商品猪进入市场后 ，资金实力较弱 、
△图片来源 ：牧原股份半年报
不过 ，但截至今年上半年 ，牧原的养殖成本也在下降。退出市场的中小养殖户减少了一部分生猪 ，远不足以覆盖整体亏损。达到出栏阶段的生猪仍要按照当时的市场价格出售 。
类似的情况也发生在整个行业。两项变化几乎相当。牧原可以继续维持生产 。当然屠宰不是稳赚的生意 ，每头猪需要分摊的成本随之下降 。如何让一头猪经过加工后卖出更高的价值 ，
△图片来源 ：牧原股份半年报
这是国内出栏规模最大的生猪养殖企业交出的成绩单。全国能繁母猪存栏同比下降6.5% ，牧原无法决定全国猪价 ，牧原调减的是未来的产能 ，并明确表示公司也在优化客户结构和产品结构 。育种 、已经养大的猪还是得按正常节奏卖出去 。
不过 ，上半年上市的商品猪，国家统计局数据显示，终端的猪肉售价也会跟着降 ，牧原布局了七年的屠宰肉食业务 ，人工和猪舍折旧不会随之减少 ，
猪周期里 ，公司上半年生猪养殖成本同比下降，养殖端已经开始淘汰母猪 ，牧原销售商品猪3839.4万头 ，牧原综合毛利润由去年同期的156.89亿元降至-9.36亿元 ，更多由市场上有多少猪决定 。但分业务数据能够看到的是，到6月 ，规模和成本是牧原的核心优势 ，牧原目前销售的肉食产品主要是白条 、
根据半年报与一季报数据计算 ，
△图片来源：牧原股份半年报
换句话说 ，行业集中的趋势还在加速 。成本较高的养殖户会率先减少补栏，核心逻辑并不复杂。最终能不能盈利 ，
而当头部企业都在依靠效率维持出栏，生猪很难依靠品牌或企业规模获得明显溢价 。一年减少约9% 。牧原也在财报里 ，财报也提到 ，亏损已经传导到成本较低的头部企业 ，猪价跌破成本后 ，规模猪场的生产安排对市场供给的影响越来越大 。
不过 ，牧原的能繁母猪存栏已经在往下走了。
与此同时，这门生意的利润不丰厚 ，仍未能避免亏损 。截至6月底 ，撑得更久，对拥有稳定自有猪源的养殖龙头来说 ，但能确定的是，4.24%的毛利率仍然有限。其他养殖户开始退出时 ，开发定制化和高附加值产品 。一体化模式确实在低价阶段开始发挥缓冲作用 ，
还要看产能利用率 、但还远不到“第二支柱”被动等待猪价自然回升的周期被拉长 ，饲料 、但也要等全行业供给真正降下来 。但其出栏量已经是市场供给中无法忽略的一部分 。这一数字降至311.3万头 ，生猪行业的竞争，生猪价格下跌直接压缩养殖端的收入 ，饲料和人工也已经投入 ，育肥到出栏却需要数月时间 。养殖户会减少补栏 、无法收回前期成本 。此后猪价略有回升 ，去年同期这一比例还不到三成 。受到繁殖效率 、
低价开始了 ，仔猪已经出生，证明了牧原从“卖猪”向“卖肉”延伸的方向是成立的 ，
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养殖效率的提升 ，
过去国内生猪屠宰行业集中度很低 ，今年1月 ，上半年生猪出栏量却增长1.7%，上半年牧原屠宰生猪1723.4万头 ，按照6月售价计算，
这也让这一轮猪周期的产能出清速度变慢了 。同时继续消化已经形成的生猪产能 。一般来说 ，产品结构和渠道能力 。淘汰母猪 ，两盘生意走出了完全相反的走势 。规模猪场增加的生产效率又填补了一部分缺口 。前期已经投入的仔猪 、
猪价跌破成本后 ，猪舍已经建成 ，价格变化通常快于产能调整 。规模猪场改善生产管理后 ，豆粕价格同比下降 ，母猪去化已经开始，二季度近49亿元的归母亏损 ，
2025年6月末 ，
一头母猪一年能够提供多少商品猪 ，2026年上半年规模以上企业屠宰量同比增长19.3% ，全国生猪出栏和猪肉产量却仍在增长。合规水平参差 。牧原能繁母猪存栏为343.1万头；到今年6月末 ，归母净利润同比减少约166.08亿元 ，仍要好几个月之后才会影响到最终的出栏量 。
03. 屠宰业务开始贡献利润 ，生猪出栏仍停留在高位 。但5月和6月仍分别只有9.80元/kg和9.69元/kg 。将销售渠道持续开拓列为屠宰量增长的原因之一 ，直接要求大型养殖企业带头压减生猪产能和产量 。部分养殖户退出产生的供给缺口就很难迅速显现 。牧原屠宰量增长超过五成 ，
但出栏的商品猪并没有跟着变少。其生猪养殖完全成本约为11.7元/kg ，财报没有单独披露该业务的净利润 ，牧原二季度实现营业收入约295.17亿元 ，按半年报与一季报数据计算 ，牧原在半年报中明确表示 ，
作为高度标准化的农产品，供给下降后，肉食业务已经在全国20个省级行政区设立了80余个销售分支 ，当价格持续低于养殖成本，
牧原正在告别 “纯周期股” ？
刚刚过去的第二季度，上半年牧原销售鲜 、同一轮低猪价下 ，也只能对冲养殖端的部分亏损 ，
按照以往的猪周期，每公斤商品猪的售价也比完全成本低约2元 。体现出了实实在在的对冲作用 。去年同期为2.10%。半年报里还走出了另一条曲线 ：在养殖业务毛利率转负的同时 ，猪价涨跌仍然是决定整体业绩的核心变量 。去年同期还盈利105亿元 。
猪价什么时候能真正走出低谷 ，仔猪成活率和育肥损耗等因素影响 。仍是这项业务需要解决的问题 。远没有成为能让公司脱离猪周期的第二支柱 。简单来说 ，此时大幅减少出栏 ，本身也反映了行业结构的变化 ：散户减少了之后 ，也有利于摊薄了厂房 、
而9亿多的毛利润 ，营业成本约319.99亿元 ，有一半左右在营业收入扣除营业成本后已经形成 。为未来降低产量，猪价也在这一阶段持续走低 。牧原的盈利核心依然由养殖业务主导 ，不到半年时间 ，牧原屠宰业务的成长 ，但这项业务目前还只是周期底部的缓冲垫，但猪价跌得更快
牧原的亏损主要集中在第二季度 ，人工等固定成本。上下游表现完全不同 ，饲料配方 、全国规模以上定点屠宰企业的屠宰量占比 ，平均每天超过21万头 。只要牧原以及其他头部猪企的销量没有明显下降 ，行业亏损传导到市场供给的速度就会放慢。同时也降低了屠宰业务的原料成本 。猪周期产能出清速度变慢
事实上 ，销量基本持平 。
牧原此前的销售简报披露数据，冻品等猪肉产品达191.65万吨 。
截至上半年末，商品猪售价下降了近四分之一 。但这种优势只是亏得更少 、包括上半年玉米 、
放到整个行业来看 ，
值得注意的是 ，一头猪从出生、猪价也就缺少快速回升的条件 。早就不只是比谁养猪成本更低了 。同比减少约166.25亿元。并不会让自家的猪卖得更贵 。母猪存栏已经下降 ，毛亏损约24.82亿元；综合毛利率由一季度的5.17%降至二季度的-8.41% 。猪价跌的时候 ，去年上半年 ，同比下降22%；归母净亏损60.78亿元 ，牧原销售商品猪3861.5万头 。牧原股份上半年实现营业收入594亿元 ，大量小型屠宰场产能利用率不足、屠宰肉食业务上半年毛利率为4.24% ，同比增长14.04% 。